Den finansiella härdsmältan för Ryssland närmar sig snabbt. Både Internationella valutafonden (IMF) och ratinginstitut som Fitch varnar för att det lutar åt inställda betalningar – eller "default" som det heter på obligationsmarknaden.
Många på marknaden räknar också med rysk statsbankrutt. Värdet på ryska obligationer har tappat 80-90 procent av sitt värde på några veckor och priset för att att försäkra sig mot inställda ryska betalningar har samtidigt skenat i höjden.
Vill betala i rubel
Det handlar egentligen om struntsummor som inte betalats, ur ett statsfinansiellt perspektiv. Räntor på 117 miljoner dollar (motsvarande 1,1 miljarder kronor) skulle ha betalats på onsdagen. Och i början av mars missade Ryssland en räntebetalning i rubel till utländska långivare.
Senare i mars väntar nya betalningskrav på ytterligare 615 miljoner dollar.
Ryssland har egentligen pengarna. Landets skuldbörda är inte särskilt stor jämfört med landets BNP och reserverna är på pappret stora.
Men västliga sanktioner har låst ryska tillgångar på konton utomlands. Därtill kommer ryska beslut om kapitalkontroller, som begränsar möjligheten att göra transaktioner i utländska valuta. Kort sagt, mycket pekar på att den ryska staten nu inte kommer åt sina pengar.
Från ryska regeringen sägs det att man kommer att betala ändå – men i ryska rubel eller kinesiska yuan. Problemet är bara att lejonparten av de berörda låneavtalen tydligt säger att det är dollar eller euro som gäller. Försöker Ryssland betala med fel valuta är det enligt Fitch inget annat än inställda betalningar.
Utlöser en kedjereaktion
Om det slutar med en rysk "default"-stämpel utlöser det omedelbart en kedjereaktion av betalningskrav mot Ryssland. Totalt uppgår den ryska statens och stora ryska bolags utlandsskuld till omkring 150 miljarder dollar (drygt 1 400 miljarder kronor).
De långivare som skulle drabbas finns spridda i många länder. Det handlar om olika typer av fonder, kapitalförvaltare och banker som satsat på ryska tillgångar eller varit verksamma i Ryssland. Men enligt IMF-chefen Kristalina Georgieva är risken för en systemkris inom banksystemet till följd av detta inte stor.
Ryssland fick betalningsproblem 1998, då man ställde in betalningar på statliga lån i rubel på den inhemska marknaden. Men betalningskrav relaterade till internationell skuld i utländsk valuta har landet inte ställt in sedan 1918 när ryska bolsjeviker efter den ryska revolutionen vägrade ta ansvar för det störtade tsardömets skulder.
– Det är inte alls på samma sätt som när ett företag går i konkurs, då företaget löses upp och tillgångarna säljs. För stater är det oftast förhandlingslösningar mellan staten och kreditgivarna, säger Per Hammarlund, chefsstrateg för tillväxtmarknader på SEB.
Svårt att göra upp
Men avtal om att förhandla ned skulden eller göra upp om betalningsuppskov är normalt svåra att få till, särskilt i akuta lägen som uppstått snabbt. I det ryska fallet försvåras situationen även av att sanktioner begränsar möjligheten att göra upp om nya finansiella transaktioner med den ryska staten.
Sanktionerna kan också leda till utdragna rättsliga tvister om vem som faktiskt ansvarar för att betalningarna inte går att göra.
– Om Ryssland säger att man vill betala, men inte kan, så blir effekten sannolikt mindre. Men om det finns en ovilja att betala kan den bli mycket större, säger Per Hammarlund.